sunnuntai 20. tammikuuta 2019

Positiivisesti vinossa


Hesarissa oli hiljattain kolumni otsikolla: ”Osakkeisiin voi sijoittaa tietämättä niistä mitään”. Jutun pointtina oli, että sijoittajan ei välttämättä tarvitse tietää osakeanalyysistä mitään – satunnaisellakin sijoittamisella pääsee hyvään lopputulemaan, sillä osakemarkkinoiden keskituotto on ollut hyvä.

Olen oikeastaan kirjoittajan kanssa täysin samaa mieltä. Indeksirahastot ovat erinomainen vaihtoehto, eikä sijoittamisesta tarvitse tehdä vaikeaa. Takerrun tässä kuitenkin seuraavaan jutun väittämään: ”Osakesijoittamisen hienous on siinä, että se on tuottanut keskimäärin hyvin myös niille, jotka ovat valinneet osakkeensa satunnaisesti.” 

Se pitää ja ei pidä paikkaansa. Mielestäni sijoittajan on tärkeää tietää, että suhteellisen keskittyneellä ”satunnaisella” salkulla (5-20 osaketta) on itseasiassa aika todennäköistä hävitä markkinoille – pitkälläkin aikavälillä.

Osaketuottojen jakauma:

Syynä siihen että edellä mainittu ei aina pidä paikkaansa on se, että osaketuottojen jakauma on tilastotermejä käyttäen hyvin (positiivisesti) vino. Toisin sanoen osakemarkkinan tuotot tulevat varsin rajatusta pienestä joukosta yhtiöitä – muiden menestys ei ole ollut kehuttavaa.

Positiivisesti vino jakauma

Jos katsotaan oheista kuvaa ja kuvitellaan vaaka-akselille tuotto, niin aivan oikealla olisivat Applet, Microsoftit, Amazonit ja muut, joilla on saatu satumaisia tuottoja. Nämä nostavat keskiarvoa. Mutta jos katsotaan kaikkia osakkeita, niin suuri osa niistä tuottaa varsin huonosti, jonka johdosta mediaani on paljon keskiarvoa (jota ”tähtiosakkeet” nostavat) pienempi. Jos sijoittaja ei siis satu omistamaan voittajaosakkeita on tulos huono. Tämä saattaa olla yksi syy salkunhoitajien huonoon suoriutumiseen markkinaindeksiä vastaan.

Hendrik Bessembinder tutki varsin provosoivasti otsikoidussa työssään voittavatko osakkeet lyhyet valtion velkakirjat Yhdysvaltojen markkinoilla. (”Do stocks outperform treasury bills?”). Otsikointi herättää kysymyksiä: totta kai osakkeet tuottavat paremmin, kaikkihan me sen tiedämme. Ohessa kuitenkin muutama poiminta kyseisestä tutkimuksesta:
  •   4 % kaikista yrityksistä tuottaa koko osakemarkkinan tuoton yli riskittömän koron (aikaväli 1926-2016) – muiden tuotto jää kollektiivisesti riskittömää korkoa (lyhyet valtion velkakirjat) pienemmäksi
  • Viisi yksittäistä yhtiötä teki 10% tuotoista 1926-2016. (Exxon Mobile, Apple, Microsoft, General Electric, ja International Business Machines, huom. yhtiötä on otoksessa tuhansia)
  •  Strategia, jossa valitaan yksi osake joka kuukausi satunnaisesti häviää markkinaindeksille 96 % simuloiduista tapauksista ja voittaa lyhyen koron vain 47,8 % tapauksista.
  •  Kun osakkeiden määrää satunnaisessa valinnassa kasvatetaan sataan osakkeeseen, voitetaan lyhyt korko 93,1 % simulaatioista. Tässäkin tapauksessa strategia häviää markkinaindeksille yli 50% simulaatioista.
  • Alle puolilla osakkeista oli positiivinen elinkaaren osaketuotto. Mediaani (aritmeettinen) tuotto oli -2,29 %. (keskiarvo: 18 000%)
  •  42,6 % osakkeiden elinkaarituotoista ylittää lyhyen valtion velkakirjan tuoton
  •  Yleisin (moodi) osakkeen elinkaaren lopputulema on -100 % (osakkeita menee konkurssiin ja poistuu listalta)

Tutkimuksen mukaan mediaanosake itseasiassa häviää elinkaarituotossaan riskittömälle korolle. Huomattavaa  on myös, että simulaatioissa, joissa otetaan aina tietty määrä osakkeita kuukausittain ja lasketaan tälläisen portfolion tuoton kehitys, osakkeita täytyy olla melko paljon, jotta riskitön korko voitetaan suurella todennäköisyydellä. Isollakaan simulaatioiden määrällä (100) markkinaindeksiä ei voiteta yli 50% tapauksista. 

Usein kuulee, että n. 7 osaketta riittää hajautukseksi. Tämä onkin totta riskimielessä - tuoton keskihajonta tosiaan tippuu nopeasti. Ylläolevan mukaan tälläisellä hajautuksella on kuitenkin varsin todennäköistä hävitä tuotoissa johtuen vinoudesta.

On hyvä huomioida, että tutkimuksessa on ollut mukana käytännössä kaikki US osakkeet (CRSP-tietokanta) mainitulla aikavälillä. Tulokset olisivat luultavasti erilaisia, jos keskityttäisiin isompiin yhtiöihin, eikä tuottojen jakauman vinous olisi luultavasti yhtä merkillepantavaa.

Vaikutus sijoittajalle:

Todennäköisyydet eivät ole sijoittajan puolella. Jos ilman mitään ennakkoanalyysiä valitaan vaikka 10 osaketta, on todennäköistä että voittajia ei osu mukaan ja indeksille hävitään.

Buy and Hold sijoittajan, jonka salkku on keskittynyt, ei pidä olettaa saavansa vähintään markkinatuottoja kuin taikaiskusta. Indeksisijoittajalla ei toisaalta ole vastaavaa ongelmaa - indeksi kun sisältää myös ne harvat voittajat. 
Toki mahdollisuus on myös hyviin tuottoihin, jos voittajia sattuu salkkuun, mutta se on epätodennäköistä. Etenkin, jos tapana on sijoittaa pieniin yhtiöihin, olisin varuillani keskitetyn salkun kanssa.

Ohessa vielä karkea esimerkki vinouden vaikutuksesta. Seuraavassa on valittu 10 "osaketta" ja  niille on laitettu tuotot niin, että  tuottojen keskiarvo ("markkinatuotto") on 10. Suuri osa tuotosta tulee kuitenkin yhdestä osakkeesta (10% otoksesta), joka tuottaa 100, kun seuraavaksi suurin tuotto on 10. Tämä on  ns. "voittajaosake".




Seuraavassa olen arponut tästä joukosta aina kolme "osaketta" satunnaisesti. Tämä on toistettu viisi kertaa. Ohessa tuloksia:


Neljännessä arvonnassa voitettiin ”markkina” (30 vs. 10). Kuitenkin 4/5 tapauksessa hävittiin selvästi "markkinatuotolle" joka oli 10. Kuinka monta arvontaa sijoittajalla on käytettävissään tosielämässä ?

Satunnaisen osakepoiminnan sijaan kannattaakin ennemmin:

  1. Sijoittaa indeksirahastoon, jolloin todella saa markkinoiden keskimääräisen tuoton - kulut.
  2. Koettaa parantaa todennäköisyyksiään kattavalla osakeanalyysillä tai valitsemalla rahasto/salkunhoitaja jonka uskoo osaavan hommansa. (Tämä vaihtohto on tosin ollut varsin hankala - suurin osa salkunhoitajista häviää vertailuindeksilleen kulujen jälkeen, vinous tekee poiminnan hankalaksi myös ammattilaisille.)

keskiviikko 18. heinäkuuta 2018

Indeksin lyömisestä, sattumasta, omenoista ja päärynöistä
















Indeksien lyöminen tuntuu olevan yleistä ajanvietettä. Jotkut sanovat, että se on helppoa. Joku biittasi indeksin yli kymmenellä prosentilla viime vuonna, toinen on puolestaan tänä vuonna reilusti edellä, kolmas ottaa turpiin pahasti. Indeksien voittaminen tuntuu olevan sijoittajien lempipuheenaiheita. Onko siinä mieltä ?

Seuraavassa muutama ajatus indekseistä ja niiden voittamisesta.

Vertailuindeksin valinnalla on väliä

Kuka tai mikä on tämä indeksi, jonka voittamisesta kaikki puhuvat ? Se tuntuu puheissa usein jäävän mysteeriksi.

Harras pyyntö kaikille sijoittajille: kun puhutte indeksistä, määrittäkää spesifisti mikä indeksi. Puhutaanko kotimaan OMXH 25-indeksistä, vai OMXH-indeksistä? Vai kenties S&P 500 indeksistä.? Vai koko maailmaa seuraavasta MSCI ACWI-indeksistä ? 

Lisäksi itseään kunnioittava sijoittaja käyttää aina osingot sisältävää indeksiä, ei hintaindeksiä (kuten esimerkiksi OMXHPI). Indeksi on tosiaan helppo päihittää, jos siitä puuttuu osaketuottojen kenties suurin komponentti.

Omenoita ja päärynöitä

Puolet sijoituksistasi on Yhdysvaltojen markkinoilla, puolet Suomessa ja  salkkusi tuottaa vuoden aikana 5 %. Käytät vertailuindeksinä OMXH-25 indeksiä, joka kyseisenä vuonna ei tuota mitään (0%). S&P 500 puolestaan tuottaa 10 %. Voititko indeksin ?  

Moni saattaisi vastata myöntävästi, mutta sijoittajan valinnat eivät selvästikään tuoneet ylituottoa indekseihin nähden. Salkun, joka olisi sijoittajan tapaan 1/2 S&P 500 indeksissä ja 1/2 OMXH 25-indeksissä, tuotto olisi ollut identtinen sijoittajan tuoton kanssa. Sijoittaja vain käytti vääränlaista vertailuindeksiä - tässä tapauksessa vertailuindeksin pitäisi olla tietenkin 50/50 painoin Suomesta ja Yhdysvalloista.

Käytännössä ylläoleva painoilla leikkiminen on usein hankalaa. Mielestäni hyvin hajautettu globaali sijoittaja voi hyvin käyttää koko maailmaa kuvaavaa indeksiä sijoitustensa vertailuun. Tähän tarkoitukseen sopii esimerkiksi edellä mainittu MSCI ACWI-indeksi.

Sattuman kauppaa

Lähes poikkeuksetta indekseistä ja niiden voittamisesta puhuttaessa unohdetaan sattuman merkitys, joka on alati muuttuvilla ja tyrskyävillä osakemarkkinoilla suuri. Olet voinut voittaa (tai hävitä) aivan täysin sattumalta, ilman että sinulla oli asian kanssa mitään tekemistä.

Kysymykseen voidaan vastata tilastotieteen keinoin, jolloin myös sattuman rooli tulee huomioiduksi. Tähän tarvitaan sijoittajan ja vertailuindeksin tuottoja, keskijahontaa ja aikaa (n) esimerkiksi vuosina.

Esimerkki:

Ylituottoa vai ei ?















Oheisessa kuvassa on verrattu mestarisijoittaja X:n salkkua kymmenen vuoden ajalta MSCI ACWI-indeksiin. Kuten nähdään, mestarisijoittaja on saanut keskimäärin 2 % ylituottoa indeksiin nähden 5 % keskihajonnalla. 

Näiden tietojen avulla voidaan laskea ylituotoille t-arvo. Tilastotiedettä tuntevat tietävät, että usein noin arvoa 2 pidetään tilastollisen merkitsevyyden rajana. Jos laskettu t-arvo ylittäisi kaksi, voitaisiin todeta ylituoton olevan tilastollisesti merkitsevää.

Kuten nähdään edes tämä 10-vuoden track ei riitä todentamaan ylituottoa tilastollisesti (t=1.25). Itse asiassa vasta n. 25 vuoden putken jälkeen voitaisiin todeta ylituoton olevan tilastollisesti merkitsevää yllä lasketuilla luvuilla. 

kiinnostuneille ks. Kuvan linkki


Lopuksi

Ja loppujen lopuksi onko indeksin peittoaminen tärkeää ? Väittäisin, että ainut todella tärkeä asia on omien taloudellisten tavoitteiden saavuttaminen, ei se onko voittanut vai hävinnyt indeksille prosenttiyksikön kymmenyksellä.


keskiviikko 4. heinäkuuta 2018

Me ollaan aktiivisia kaikki

Indeksisijoittaminen näyttää nostavan viimein päätään myös kotosuomessa ja tämä on erinomainen asia. Edullisten indeksivaihtoehtojen tarjonta kun on pakottanut sijoittamisen kulut laskuun, josta hyötyvät kaikki asiakaspuolella olevat.

Itseäni kuitekin aavistuksen häiritsee indeksisijoittamisen yhteydessä vijelty sana passiivinen. Väitän, että oikeasti passiivisia sijoittajia ei montaakaan löydy.