perjantai 26. heinäkuuta 2019

Vaikeinta sijoittamisessa

Sijoittaminen on periaatteessa hyvin helppoa. 

Otetaan esimerkiksi kaveri, joka ei tiedä sijoittamisesta, taloudesta tai yrityksistä yhtään mitään. Hän kuitenkin haluaisi säästää vähän ekstraa eläkepäiviensä varalle, jotka häämöttävät 20v päässä. Pikaisen googlettelun jälkeen hän alkaa säästää säännöllisesti koko maailman kattavaan osakeindeksirahastoon, koska uskoo vielä nuorehkona kestävänsä markkinan heilahtelut (osakeriskin) hyvin. Hän sijoittaa ensin vaikkapa 10 000 € ja tämän jälkeen 100 € automaattisesti kuukausittain ja tuotto odotus on kuusi prosenttia. Kaverimme ei seuraa markkinoita, ei katsele salkkuaan, ei lue talousuutisia tai blogeja eikä siis 20v päästä tiedä yhtään enempää sijoittamisesta kuin aiemminkaan. Silti hänelle olisi kertynyt mukava 80 000€ potti ja lisäksi hän olisi todennäköisesti pärjännyt reilusti keskivertosijoittajaa paremmin.**

Mielestäni on hauska ajatus, että vaikka tämä kaverimme menisi kysymään mielipidettä sijoituksestaan maailman parhailta rahoituksen professoreilta tai salkunhoitajilta, kukaan heistä ei voisi sanoa että eihän tuossa ole järkeä. Professorit nyökyttelisivät päätään, eikä salkunhoitajillakaan olisi varaa liiaksi naureskella - vaikkei kaverimme tiedä sijoittamisesta juuri mitään.

Miksi tälläinen yksinkertainen buy & hold tuntuu kuitenkin olevan niin kovin vaikeaa ? Miksi rahastosijoittajien tuotot ovat pienemmät kuin rahaston tuotot ? (nk. Behavior gap) 

Kaksikymmentä vuotta on äärimmäisen pitkä aika olla yhtä kärsivällinen kuin esimerkkisijoittajamme. Se on noin 25% elämästämme. 240 kuukautta, 7300 päivää. Siihen mahtuu työura, lasten saanti, lasten muutto pois, avioituminen, ehkä erokin, useampi poliittinen kriisi ja ties mitä muuta. 

Nykyään asioita vielä mutkistaa valtava määrä informaatiota sormenheilautuksen päässä. Esimerkkisijoittajamme onni saattoi olla se, että häntä eivät markkinat kiinnostaneet pätkääkään. Itse luen keskimäärin varmaan pari talousuutista päivässä ja päälle pari blogitekstiä viikossa. Se tekee 16 520 juttua 20v aikana. Noin monta kertaa joudun ainakin alitajuisesti pohtimaan pitäisikö tehdä jotain. Mitä tämä tarkoittaa ? Minne markkinat ovat menossa ? Osta ? Myy ? Pidä ?  Onko siis ihme, että buy & hold on vaikeaa ?

Tämän päivän uutissatoa:


Vaikka jutut mielenkiintoisia ovatkin, niin luultavasti näissä ei ole juuri sellaista tietoa, joiden perusteella kannattaisi tehdä suuria päätöksiä, etenkään jos olet indeksisijoittaja. Osakesijoittajan toki pitää seurata yhtiöitään ja tämä tekeekin markkinoiden seuraamisesta erityisen hankalaa - mistä erottaa relevantin ja turhan tiedon nykyisessä tulvassa ? Oma veikkaukseni on, että moni osakesijoittaja käy aivan liikaa kauppaa markkinakohinan johdosta, eikä malta odottaa yhtiöiden liiketoiminnan pitkän aikavälin kehitystä. 

On hyvin vaikea olla reagoimatta päivästä toiseen. Ja sitä pitäisi tehdä vuosikymmenten ajan. Rohkenisinkin väittää, että nykypäivänä vaikeinta sijoittamisessa on paradoksaalisesti olla tekemättä yhtään mitään.

The first rule of compounding: Never interrupt it unnecessarily.

-Charlie Munger

* Oletan tässä, että tuotto-odotus lopulta toteutuu. 6 % lienee realistinen (nominaali) tuotto-odotus tällä hetkellä.
* Kulujen jälkeen indeksisijoittaja on historiallisesti ollut esim. aktiivisiin rahastoihin nähden vahvoilla, vaikkei markkinaa tuotossa voitakkaan. (Eivät kokonaisuutena nimittäin voita muutkaan.)

sunnuntai 20. tammikuuta 2019

Positiivisesti vinossa


Hesarissa oli hiljattain kolumni otsikolla: ”Osakkeisiin voi sijoittaa tietämättä niistä mitään”. Jutun pointtina oli, että sijoittajan ei välttämättä tarvitse tietää osakeanalyysistä mitään – satunnaisellakin sijoittamisella pääsee hyvään lopputulemaan, sillä osakemarkkinoiden keskituotto on ollut hyvä.

Olen oikeastaan kirjoittajan kanssa täysin samaa mieltä. Indeksirahastot ovat erinomainen vaihtoehto, eikä sijoittamisesta tarvitse tehdä vaikeaa. Takerrun tässä kuitenkin seuraavaan jutun väittämään: ”Osakesijoittamisen hienous on siinä, että se on tuottanut keskimäärin hyvin myös niille, jotka ovat valinneet osakkeensa satunnaisesti.” 

Se pitää ja ei pidä paikkaansa. Mielestäni sijoittajan on tärkeää tietää, että suhteellisen keskittyneellä ”satunnaisella” salkulla (5-20 osaketta) on itseasiassa aika todennäköistä hävitä markkinoille – pitkälläkin aikavälillä.

Osaketuottojen jakauma:

Syynä siihen että edellä mainittu ei aina pidä paikkaansa on se, että osaketuottojen jakauma on tilastotermejä käyttäen hyvin (positiivisesti) vino. Toisin sanoen osakemarkkinan tuotot tulevat varsin rajatusta pienestä joukosta yhtiöitä – muiden menestys ei ole ollut kehuttavaa.

Positiivisesti vino jakauma

Jos katsotaan oheista kuvaa ja kuvitellaan vaaka-akselille tuotto, niin aivan oikealla olisivat Applet, Microsoftit, Amazonit ja muut, joilla on saatu satumaisia tuottoja. Nämä nostavat keskiarvoa. Mutta jos katsotaan kaikkia osakkeita, niin suuri osa niistä tuottaa varsin huonosti, jonka johdosta mediaani on paljon keskiarvoa (jota ”tähtiosakkeet” nostavat) pienempi. Jos sijoittaja ei siis satu omistamaan voittajaosakkeita on tulos huono. Tämä saattaa olla yksi syy salkunhoitajien huonoon suoriutumiseen markkinaindeksiä vastaan.

Hendrik Bessembinder tutki varsin provosoivasti otsikoidussa työssään voittavatko osakkeet lyhyet valtion velkakirjat Yhdysvaltojen markkinoilla. (”Do stocks outperform treasury bills?”). Otsikointi herättää kysymyksiä: totta kai osakkeet tuottavat paremmin, kaikkihan me sen tiedämme. Ohessa kuitenkin muutama poiminta kyseisestä tutkimuksesta:
  •   4 % kaikista yrityksistä tuottaa koko osakemarkkinan tuoton yli riskittömän koron (aikaväli 1926-2016) – muiden tuotto jää kollektiivisesti riskittömää korkoa (lyhyet valtion velkakirjat) pienemmäksi
  • Viisi yksittäistä yhtiötä teki 10% tuotoista 1926-2016. (Exxon Mobile, Apple, Microsoft, General Electric, ja International Business Machines, huom. yhtiötä on otoksessa tuhansia)
  •  Strategia, jossa valitaan yksi osake joka kuukausi satunnaisesti häviää markkinaindeksille 96 % simuloiduista tapauksista ja voittaa lyhyen koron vain 47,8 % tapauksista.
  •  Kun osakkeiden määrää satunnaisessa valinnassa kasvatetaan sataan osakkeeseen, voitetaan lyhyt korko 93,1 % simulaatioista. Tässäkin tapauksessa strategia häviää markkinaindeksille yli 50% simulaatioista.
  • Alle puolilla osakkeista oli positiivinen elinkaaren osaketuotto. Mediaani (aritmeettinen) tuotto oli -2,29 %. (keskiarvo: 18 000%)
  •  42,6 % osakkeiden elinkaarituotoista ylittää lyhyen valtion velkakirjan tuoton
  •  Yleisin (moodi) osakkeen elinkaaren lopputulema on -100 % (osakkeita menee konkurssiin ja poistuu listalta)

Tutkimuksen mukaan mediaanosake itseasiassa häviää elinkaarituotossaan riskittömälle korolle. Huomattavaa  on myös, että simulaatioissa, joissa otetaan aina tietty määrä osakkeita kuukausittain ja lasketaan tälläisen portfolion tuoton kehitys, osakkeita täytyy olla melko paljon, jotta riskitön korko voitetaan suurella todennäköisyydellä. Isollakaan simulaatioiden määrällä (100) markkinaindeksiä ei voiteta yli 50% tapauksista. 

Usein kuulee, että n. 7 osaketta riittää hajautukseksi. Tämä onkin totta riskimielessä - tuoton keskihajonta tosiaan tippuu nopeasti. Ylläolevan mukaan tälläisellä hajautuksella on kuitenkin varsin todennäköistä hävitä tuotoissa johtuen vinoudesta.

On hyvä huomioida, että tutkimuksessa on ollut mukana käytännössä kaikki US osakkeet (CRSP-tietokanta) mainitulla aikavälillä. Tulokset olisivat luultavasti erilaisia, jos keskityttäisiin isompiin yhtiöihin, eikä tuottojen jakauman vinous olisi luultavasti yhtä merkillepantavaa.

Vaikutus sijoittajalle:

Todennäköisyydet eivät ole sijoittajan puolella. Jos ilman mitään ennakkoanalyysiä valitaan vaikka 10 osaketta, on todennäköistä että voittajia ei osu mukaan ja indeksille hävitään.

Buy and Hold sijoittajan, jonka salkku on keskittynyt, ei pidä olettaa saavansa vähintään markkinatuottoja kuin taikaiskusta. Indeksisijoittajalla ei toisaalta ole vastaavaa ongelmaa - indeksi kun sisältää myös ne harvat voittajat. 
Toki mahdollisuus on myös hyviin tuottoihin, jos voittajia sattuu salkkuun, mutta se on epätodennäköistä. Etenkin, jos tapana on sijoittaa pieniin yhtiöihin, olisin varuillani keskitetyn salkun kanssa.

Ohessa vielä karkea esimerkki vinouden vaikutuksesta. Seuraavassa on valittu 10 "osaketta" ja  niille on laitettu tuotot niin, että  tuottojen keskiarvo ("markkinatuotto") on 10. Suuri osa tuotosta tulee kuitenkin yhdestä osakkeesta (10% otoksesta), joka tuottaa 100, kun seuraavaksi suurin tuotto on 10. Tämä on  ns. "voittajaosake".




Seuraavassa olen arponut tästä joukosta aina kolme "osaketta" satunnaisesti. Tämä on toistettu viisi kertaa. Ohessa tuloksia:


Neljännessä arvonnassa voitettiin ”markkina” (30 vs. 10). Kuitenkin 4/5 tapauksessa hävittiin selvästi "markkinatuotolle" joka oli 10. Kuinka monta arvontaa sijoittajalla on käytettävissään tosielämässä ?

Satunnaisen osakepoiminnan sijaan kannattaakin ennemmin:

  1. Sijoittaa indeksirahastoon, jolloin todella saa markkinoiden keskimääräisen tuoton - kulut.
  2. Koettaa parantaa todennäköisyyksiään kattavalla osakeanalyysillä tai valitsemalla rahasto/salkunhoitaja jonka uskoo osaavan hommansa. (Tämä vaihtohto on tosin ollut varsin hankala - suurin osa salkunhoitajista häviää vertailuindeksilleen kulujen jälkeen, vinous tekee poiminnan hankalaksi myös ammattilaisille.)

keskiviikko 18. heinäkuuta 2018

Indeksin lyömisestä, sattumasta, omenoista ja päärynöistä
















Indeksien lyöminen tuntuu olevan yleistä ajanvietettä. Jotkut sanovat, että se on helppoa. Joku biittasi indeksin yli kymmenellä prosentilla viime vuonna, toinen on puolestaan tänä vuonna reilusti edellä, kolmas ottaa turpiin pahasti. Indeksien voittaminen tuntuu olevan sijoittajien lempipuheenaiheita. Onko siinä mieltä ?

Seuraavassa muutama ajatus indekseistä ja niiden voittamisesta.

Vertailuindeksin valinnalla on väliä

Kuka tai mikä on tämä indeksi, jonka voittamisesta kaikki puhuvat ? Se tuntuu puheissa usein jäävän mysteeriksi.

Harras pyyntö kaikille sijoittajille: kun puhutte indeksistä, määrittäkää spesifisti mikä indeksi. Puhutaanko kotimaan OMXH 25-indeksistä, vai OMXH-indeksistä? Vai kenties S&P 500 indeksistä.? Vai koko maailmaa seuraavasta MSCI ACWI-indeksistä ? 

Lisäksi itseään kunnioittava sijoittaja käyttää aina osingot sisältävää indeksiä, ei hintaindeksiä (kuten esimerkiksi OMXHPI). Indeksi on tosiaan helppo päihittää, jos siitä puuttuu osaketuottojen kenties suurin komponentti.

Omenoita ja päärynöitä

Puolet sijoituksistasi on Yhdysvaltojen markkinoilla, puolet Suomessa ja  salkkusi tuottaa vuoden aikana 5 %. Käytät vertailuindeksinä OMXH-25 indeksiä, joka kyseisenä vuonna ei tuota mitään (0%). S&P 500 puolestaan tuottaa 10 %. Voititko indeksin ?  

Moni saattaisi vastata myöntävästi, mutta sijoittajan valinnat eivät selvästikään tuoneet ylituottoa indekseihin nähden. Salkun, joka olisi sijoittajan tapaan 1/2 S&P 500 indeksissä ja 1/2 OMXH 25-indeksissä, tuotto olisi ollut identtinen sijoittajan tuoton kanssa. Sijoittaja vain käytti vääränlaista vertailuindeksiä - tässä tapauksessa vertailuindeksin pitäisi olla tietenkin 50/50 painoin Suomesta ja Yhdysvalloista.

Käytännössä ylläoleva painoilla leikkiminen on usein hankalaa. Mielestäni hyvin hajautettu globaali sijoittaja voi hyvin käyttää koko maailmaa kuvaavaa indeksiä sijoitustensa vertailuun. Tähän tarkoitukseen sopii esimerkiksi edellä mainittu MSCI ACWI-indeksi.

Sattuman kauppaa

Lähes poikkeuksetta indekseistä ja niiden voittamisesta puhuttaessa unohdetaan sattuman merkitys, joka on alati muuttuvilla ja tyrskyävillä osakemarkkinoilla suuri. Olet voinut voittaa (tai hävitä) aivan täysin sattumalta, ilman että sinulla oli asian kanssa mitään tekemistä.

Kysymykseen voidaan vastata tilastotieteen keinoin, jolloin myös sattuman rooli tulee huomioiduksi. Tähän tarvitaan sijoittajan ja vertailuindeksin tuottoja, keskijahontaa ja aikaa (n) esimerkiksi vuosina.

Esimerkki:

Ylituottoa vai ei ?















Oheisessa kuvassa on verrattu mestarisijoittaja X:n salkkua kymmenen vuoden ajalta MSCI ACWI-indeksiin. Kuten nähdään, mestarisijoittaja on saanut keskimäärin 2 % ylituottoa indeksiin nähden 5 % keskihajonnalla. 

Näiden tietojen avulla voidaan laskea ylituotoille t-arvo. Tilastotiedettä tuntevat tietävät, että usein noin arvoa 2 pidetään tilastollisen merkitsevyyden rajana. Jos laskettu t-arvo ylittäisi kaksi, voitaisiin todeta ylituoton olevan tilastollisesti merkitsevää.

Kuten nähdään edes tämä 10-vuoden track ei riitä todentamaan ylituottoa tilastollisesti (t=1.25). Itse asiassa vasta n. 25 vuoden putken jälkeen voitaisiin todeta ylituoton olevan tilastollisesti merkitsevää yllä lasketuilla luvuilla. 

kiinnostuneille ks. Kuvan linkki


Lopuksi

Ja loppujen lopuksi onko indeksin peittoaminen tärkeää ? Väittäisin, että ainut todella tärkeä asia on omien taloudellisten tavoitteiden saavuttaminen, ei se onko voittanut vai hävinnyt indeksille prosenttiyksikön kymmenyksellä.